【煤炭】欧洲能源变局，全球抢煤开启

　　欧洲高度依赖俄罗斯能源，乌俄冲突下，亟需替代品。1)欧洲能源结构脆弱，进口依存度高，2020年，欧洲一次能源消费中，石油、天然气、煤炭消费位居前三，分别占比33.80%、25.25%、12.18%，进口依存度分别为72.30%、59.61%、41.13%。2)俄罗斯一直以来是欧洲主要的能源进口国，2020年，进口自俄罗斯的石油、天然气、煤炭占欧洲该类能源进口总量的比例分别为31.38%、32.91%、50.26%，即来自俄罗斯的石油、天然气、煤炭占欧洲该类能源总消费量的22.69%、19.62%、20.67%。乌俄冲突后欧洲对俄能源制裁不断加码，加剧全球能源供应紧张局势。

　　煤炭或将成为欧洲天然气最佳替代品，全球煤炭迎来替代性需求提升。1)由于天然气相较于石油和煤炭，运储更加困难，因此若欧洲大幅缩减俄罗斯天然气进口，可增加的其他国家天然气进口非常有限。2)煤炭与天然气下游领域都主要是发电供热行业，煤电和气电可相互替代，且煤电成本优势显著。乌俄冲突后，欧洲多国表示将重启煤电以应对能源短缺，保障能源安全。3)替代效应叠加需求转移，全球煤炭需求提高，测算“替代+转移”的煤炭消费量约占全球煤炭消费量的2.53%，占除中国外消费量的5.54%。欧洲电价成本传统通畅，对高煤价接受度较高，欧盟将于8月的第二周起禁止进口俄罗斯煤炭，全球抢煤开启，国际煤价仍有提升空间。

　　海内外煤价倒挂持续，给予国内煤市强支撑。1)海外煤价大幅上涨，澳洲纽卡斯尔动力煤近日达到436.10美元/吨的历史新高，印尼煤炭销售基准价(HBA)6月达到323.91美元/吨新高。海内外煤价倒挂严重，价差从4月起不断扩大，按照印尼最新6月HBA价格测算，运输到广州港含税成本价为2262元/吨，比秦皇岛下水煤运输到广州港成本价1241元/吨高1021元/吨。2)煤价倒挂抑制进口需求，5月全国煤炭进口2054万吨，环比4月下降301万吨(-12.74%)，预计后续进口将持续下降。此外，海内外煤价倒挂对沿海省份煤电影响更大，沿海省份是我国煤炭消费主要省份，然而沿海省份煤炭来源中进口占比较高，煤价倒挂下，沿海电厂转向北方港购煤以弥补进口煤缺口，煤市供需维持紧张。

　　投资建议：乌俄冲突后欧洲能源体系改变带来全球煤炭需求提升，对全球能源结构的影响深远且持续，支撑中国煤炭市场高景气和强盈利。推荐：1)高股息/绿电转型/成长煤化工：中国神华、靖远煤电/电投能源、中国旭阳集团/宝丰能源。2)稳增长焦煤：平煤股份、山西焦煤、淮北矿业、上海能源、盘江股份、首钢资源。3)优质弹性：兰花科创、山煤国际、兖矿能源、陕西煤业、华阳股份、中煤能源、潞安环能、昊华能源。

　　风险提示：全球经济下行带来的需求冲击。

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　　【社会服务】决策部署稳外贸，跨境电商支持政策密集出台

　　5月出口数据好于预期，主要因前期积压订单的回补。1)1-5月国内进出口总值2.51万亿美元/+10.3%，其中出口1.4万亿美元/+13.5%，进口1.11万亿美元/+6.6%；5月进出口总值5377.4亿美元/+11.1%，其中出口3082.5亿美元/+16.9%，进口2294.9亿美元/+4.1%；2)4-5月出口平均值较1-3月出口平均值增速仍弱于往年，4月受国内疫情扰动和物流受阻等影响，出口增速明显回落，5月疫情缓解和物流、供应链改善后，部分4月积压的订单被转移至5月；3)随一揽子稳经济政策措施落地见效，外贸物流进一步畅通，企业复工达产进一步提速，外贸进出口有望保持稳定增长。

　　政策再度强化表述望推动跨境电商加快发展。1)6月8日，国新办举行国务院政策例行吹风会，会上提出：①指导跨境电商企业用足用好现行的出口退税政策，特别是要支持一些符合条件的跨境电商相关企业申报高新技术企业；②跨境电商正处在创新发展的窗口期，商务部正会同各地各部门持续优化发展环境，推动跨境电商不断地提高质量效益和服务水平；2)国务院政策例行吹风会提出，将从4方面13条具体措施推动外贸保稳提质；加快海外仓发展，支持企业优化海外仓的布局，完善全球的服务网络；3)此外考虑到此前政策密集落地，如4月22日国家税务总局等十部门发文稳外贸等；我们认为经历上年的一些“黑天鹅”事件后，头部公司的经营韧性将逐步显现。

　　近期跨境电商领域多场重磅展会陆续召开。1)6月1-3日，福州举行2022中国跨境电商交易会，会上汇聚2000家跨境电商行业代表企业，据组委会公布数据显示，此次展会三天时间达成意向成交金额超30亿美元；2)首届中国(山东)跨境电商交易博览会将于6月16-18日在济南举办；青岛将于8月举办2022年黄河流域跨境电商博览会即将；3)我们认为，因前期疫情导致延后的各大跨境电商展会的陆续举办将进一步优化跨境电商交流氛围，推动跨境电商在疫后实现快速发展。

　　继续推荐品牌力资产与渠道端优势两条主线。1)短期继续关注疫后修复，以及美方近期关于考虑取消对华加征关税有一系列表态有望惠及部分外贸领域；2)中长期具有核心品牌资产力的公司或渠道优势的公司将保持高增长、构筑竞争壁；部分景气赛道头部公司增速将显著领跑行业；3)小商品城拟投资约11.36亿元(含拿地费用)建设义乌国际数字物流市场一期工程，我们看好小商品城继续巩固2B端跨境电商优势；4)推荐阿里巴巴-SW/京东集团-SW/小商品城等，受益华凯易佰/焦点科技等。

　　风险提示：全球疫情反复，竞争加剧，政策风险，地缘政治冲突等。

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　　【食品饮料】复苏在望，场景多元

　　投资建议：尽管4月啤酒销量因疫情受损，但根据海内外市场研究及草根调研，我们判断1)旺季复苏弹性大或好于预期，2)啤酒行业高端化趋势不变。基于对经济复苏、区域调研、产品结构的研判，我们的推荐顺序依次为：华润啤酒，青岛啤酒、重庆啤酒，以上标的维持“增持”评级。给予目标价58港币、113.7元、168元，对应2023年PE32X、38X、45X。

　　5月出货明显改善，渠道库存保持良性：根据草根调研及测算，我们预计青啤、华润、重啤5月销量均实现持平至正增长，较4月出货量的放缓下滑出现明显好转，主要得益于渠道补库的推动。截至5月底，主要市整体渠道库存保持1个多月，保持良性。次高端增速环比改善，青啤纯生、重啤乌苏表现更优，预计5月核心市场均取得双位数增长。各家啤酒品牌商针对次高端产品均采取了积极应对，根据公司交流，华润、重啤、青啤2022年次高端销量目标仍保持不变。

　　6月复苏区域分化，南方整体好于北方：我们于端午期间进行了多地调研，总体反馈南方市场好于北方：1)重庆、四川、贵北餐饮渠道啤酒消费量同比已实现正增长。2)江苏餐饮场景改善明显，宴席逐渐恢复，消费回补明显。3)安徽5月下旬-端午朋友聚饮、商务宴请加速恢复。4)湖南端午环比改善明显，人员流动仍略低于去年同期。5)华北除部分管控、封控区外聚饮恢复，整体恢复程度同期8成以上。6)河南端午前后礼赠宴请场景恢复，整体恢复85成左右。7)山东餐饮终端啤酒消费平均同比85成以上。8)东北餐饮渠道，剔除暂停营业的门店，同比恢复约8成。9)上海解封一周，户外酒吧开始营业，解封次日客流量便开始恢复。

　　高客单恢复弹性大，消费场景多元化：日本主要连锁餐饮数据显示，客单价明显上涨，零售额已基本恢复至19年水平，较去年同期实现持续正增长。中国快餐行业数据显示，自1Q21以来，同样经营外卖业务、主营快餐、客单价为肯德基2倍以上、布局分布更多集中在一二线城市的必胜客单店恢复程度好于肯德基，5月较4月环比显著改善。我们认为国内整体次高端餐饮消费恢复弹性大；餐饮渠道复苏将率先以客单价提升为主要驱动。结合近期上海解封后一周的调研情况，我们发现以下啤酒消费渠道较疫情前增加：1)CVS；2)名烟名酒店；3)精品超市；4)外卖。结合我们对啤酒高端化的推演，我们认为啤酒消费升级态势仍将不变。

　　风险提示：成本压力、疫情反复、天气因素。

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　　【被动配置】如何基于北向资金构建行业轮动策略

　　行业多因子研究流程。借鉴股票多因子模型框架，利用北向资金持仓数据合成北向资金流因子，通过单因子测试合成并研究北向资金流因子在行业配置中的应用。行业多因子研究框架包括：基础数据处理、行业因子合成、单因子测试、复合因子合成等步骤。

　　北向资金流因子计算方法。参考业内投资经验，构建4大类北向资金流因子，分别为静态持仓因子、动态流入因子、流入增速因子、交易活跃度因子，并将陆股通结算机构持股数据引入，将北向资金流因子由单一维度拓展至北向资金整体、银行类资金、券商类资金维度。

　　北向资金流因子测试。通过因子IC测试与分组测试，结合资金流的短、中、长周期，筛选出3类6个因子参与复合因子合成：动态流入类(北向资金60日净流入占市值比、北向资金120日正向净流入占市值比)；流入增速类(北向资金月净流入占市值比环比增速、券商资金10日净流入占市值比环比增速)；交易活跃度因子(北向资金月度正向交易活跃度、北向资金5日正向交易活跃度)。

　　北向资金流复合因子分组测试效果不错。历史回测发现，2017年1月至2022年5月，多头组累计收益为146.5%，年化收益为18.91%，相对基准年化超额收益为17.04%；空头组累计收益为-19.62%，年化收益为-4.1%；复合因子年化多空收益为24%。

　　行业轮动策略超额收益较为优秀。2017年1月至2022年5月，策略组合(选前5行业)年化收益为17.58%，相对于基准指数(中信行业等权)年化超额收益达15.73%，超额收益最大回撤9.55%，信息比率1.89.换手率方面，年度单边换手率均值为617%。

　　北向资金流因子行业轮动策略最新持仓。2022年6月策略组合为：有色金属、基础化工、消费者服务、银行、交通运输。截止6月9日，2022年以来北向资金流复合因子行业轮动策略收益为-9.01%，相对基准的超额收益为5.35%。

　　风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。

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　　【家电】美的集团(000333)：智能家居再升级，定义家用智能终端新形态

　　事件：

　　公司在发布会上介绍近10年公司数字化战略进程及成果，发布了3款最新机器人产品，其中新品牌Wishug家用服务机器人将于2022年下半年上市，主打AI管家、家庭助理、安全卫士以及科技玩伴功能。

　　评论：

　　维持盈利预测与“增持”评级。公司发布新品，在智能家电行业长期发展历程中具有里程碑意义，对于短期业绩影响偏小。我们维持22-24年盈利预测不变，预计分别为321.2/354.6/383.5亿元，同比+12.4%/10.4%/8.2%，目前股价对应估值为11.4倍，给予22年20xPE，维持目标价88.98元(分红复权，原为91.8元)，维持“增持”评级。

　　定义家用智能终端新形态，龙头企业领先布局。公司新品家庭服务机器人将智能跟随、语义导航、联动控制、移动投影等多项功能融合，可扮演多样角色，而目前国内市场家用机器人产品仅满足清洁或安防监控等单一功能，海外市场亚马逊ASTRO家庭助理机器人于去年上市，但整体功能多样性相比公司新品也有所欠缺，因此此次产品发布我们认为定义了国内家用智能终端的新形态，公司依靠长期投入积累的技术优势领先布局家用多功能机器人赛道。

　　数字化在产品端的具体应用，体现产品设计研发思路的改变。该机器人产品是公司近年来AIOT化、数字化发展极具代表性的具体应用，协同AI研究院与公司旗下专研智能机器人子公司美智纵横以及前期布局的机器人产业，合力研发出这一新品，体现出从原先家电制造企业各部门自行打造功能性单品的研发思路转向科技型平台企业从用户需求出发，先定义智能化场景再协同落地产品的思路转变。公司作为物联网时代的领先科技集团属性不断深化。

　　联动管理各品类智能化产品，有助于发挥公司产品多样、智能化布局较早的优势，深化消费者对于智能家电的理解。作为AI管家，可联动家庭所有美的智能化产品，更加集中体现不同场景下的智能化功能，也能突出公司产品矩阵丰富的优势，同时公司高端品牌COLMO一直强调的AI科技特性也能更好的体现。2020年以来，家电智能化是行业热门趋势，但消费者对于产品更新的感知并不明显，当前这款作为智能家电管家的产品问世有助于改善消费者体验，对于智能家电有更切实的理解。

　　风险提示：产品普及性大幅低于预期，实际场景功能落地不成功。

　　>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告美的集团(000333)：智能家居再升级，定义家用智能终端新形态，具体分析内容(包括风险提示等)请详见完整版报告。

（文章来源：国泰君安证券研究）

文章来源：国泰君安证券研究
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